A un año del estallido del 18-O, vale la pena hacer algunas reflexiones. La primera, notar que las principales causas del estallido es difícil encontrarlas en el desempeño económico, salvo por la caída del crecimiento de los últimos años y sus efectos en la expectativas de progreso de la clase media.

En el período 1986-2013, Chile experimentó un alto crecimiento y una gran transformación económica y social. Detrás de este desempeño estuvo un conjunto de reformas de políticas e instituciones que contribuyeron a lograr y mantener la estabilidad macrofinanciera, a integrar a Chile a la economía mundial, a mejorar la eficiencia en el uso de los recursos, y a avanzar en resolver problemas en las áreas de pensiones, educación, salud e infraestructura que enfrentaba Chile en esos años. Todo esto se hizo junto con un esfuerzo en focalizar los subsidios del Estado en los grupos más necesitados.

Cada una de estas políticas públicas contribuyó con su grano de arena a estas casi tres décadas de crecimiento y transformación. La estabilidad macrofinanciera sentó las bases para reducir la incertidumbre y extender el horizonte de los negocios, estimulando la inversión y el crecimiento. La apertura externa le permitió a Chile especializarse de acuerdo con sus ventajas comparativas, acceder al flujo de ideas, conocimientos y tecnologías provenientes desde el exterior, y aumentar la competencia y la productividad. La apertura redujo además el precio relativo de los bienes de capital, contribuyendo así a impulsar la inversión.

Los resultados de estas reformas fueron espectaculares en términos de mejoras en el ingreso y el bienestar. En el período 1986-2013, el crecimiento promedio anual alcanzó 5,4%, destacando el período 1986-1997 cuando el crecimiento alcanzó una tasa promedio anual de 7,3%. El alto crecimiento del período 1986-2013 contribuyó a dar un gran salto en el PIB per cápita, acortando significativamente la distancia entre Chile y los países avanzados, y contribuyó a un avance enorme en un amplio espectro de indicadores sociales. En efecto, el PIB per cápita (en paridad de poder de compra) pasó de US$ 3.440 en 1980, cuando Chile estaba en la parte baja de los países de América Latina, a US$ 22.610 en 2013, pasando al primer lugar de la región. La mejora de los indicadores sociales de este período fue aun más impresionante. Abarca caídas en la mortalidad infantil, aumento del acceso a la vivienda, al alcantarillado y al agua potable, descenso de la tasa de pobreza, así como un notable incremento de la esperanza de vida al nacer, indicador en que Chile se ubica hoy por encima de Estados Unidos.

Contrario a lo que muchas veces se ignora, también se avanzó en mejorar la distribución de ingreso, tanto medido por el coeficiente de Gini como por el crecimiento del ingreso del 20% más pobre comparado con el 20% más rico. Pese a la expansión en la cobertura y matrícula educacional en todos los niveles, la baja calidad de la educación pública y los avances modestos en cobertura en educación temprana, muy probablemente, limitaron estos avances, particularmente en la mejora de oportunidades y en la distribución del ingreso.

Cualquier observador imparcial considera estos resultados como un gran logro de Chile y así lo han destacado, entre otros, la OCDE, el FMI, el Banco Mundial y el BID. Lo más importante es que todas estas variables están directamente asociadas a bienestar y calidad de vida, es decir, van más allá que sencillamente aumentos en ingreso promedio. De hecho, en el índice de desarrollo humano del PNUD del 2019 Chile ocupa el nivel más alto de América Latina y muy cerca de Portugal.

Sin embargo, las expectativas de progreso de una parte importante de la población se vio limitada en los últimos años como resultado de una gran caída en el crecimiento, lo que redujo las oportunidades de lograr mejores empleos e ingresos, y de la incapacidad del sistema político para acomodar sus demandas. De hecho, en el período 2014-2018, el crecimiento promedio anual fue solo 2,2%. Este magro desempeño está relacionado con una serie de factores: (1) avances en convergencia, esto es, dificultades crecientes para seguir acortando la brecha en PIB per-cápita con los países desarrollados a medida que se acorta la brecha inicial, requiriendo un esfuerzo adicional en levantar barreras a los aumentos de la productividad; (2) un descuido en el análisis de los efectos de los cambios de políticas públicas en el crecimiento, lo que no se hizo aparente hasta que llegó a su fin el superciclo de precios del cobre; (3) la incapacidad del sistema político de enfrentar los factores que limitan el crecimiento y los avances en mejorar las oportunidades, tales como la mejora en la calidad de la educación, la baja competencia en muchos servicios, y la baja eficiencia y calidad de los servicios públicos, en salud y en la administración central del Estado, entre otros.

De otra parte, por mucho tiempo las encuestas del CEP, como también la Bicentenario UC y otros estudios, mostraban que las principales demandas ciudadanas se focalizaban en la seguridad interna, la salud, la educación, las pensiones, la igualdad de trato y de oportunidades, la segregación urbana y la erradicación de prácticas abusivas y malos tratos en las empresas y en los servicios del Estado. Sin embargo, a pesar de las recomendaciones de múltiples comisiones transversales convocadas por los distintos gobiernos, se ha avanzado muy poco en resolver estos problemas.

En paralelo, la caída en el crecimiento y en el precio del cobre comenzaron a afectar los ingresos públicos y a debilitar la solvencia fiscal, limitando las posibilidades de financiar más gasto público. Las dificultades en avanzar en estas áreas hay que buscarlas, más que en los resultados económicos, en los problemas que ha tenido el sistema político para enfrentar las demandas ciudadanas sin hipotecar la estabilidad macrofinanciera y el crecimiento tendencial. De hecho, las mismas encuestas referidas más arriba muestran que los partidos políticos, el Congreso y el Gobierno, instituciones básicas de una democracia, cuentan con muy bajos niveles de confianza. Es de esperar que el proceso constitucional en curso no nos distraiga de la búsqueda de soluciones a nuestros problemas actuales y de la necesidad de seguir progresando.

Con todo, y más allá de las dificultades que hemos experimentado, los hechos de violencia no debieran tener lugar en una democracia y justamente, para controlarlos, en toda democracia el monopolio del uso de la fuerza radica en el Estado, limitado eso sí, por el respeto del Estado de Derecho. En esto se requiere también una mayor cooperación del sistema político. También se requiere en avanzar en la mejora del Estado como garante de la seguridad y de un ejercicio sano del proceso democrático.

El gran progreso chileno de los últimos treinta años enfrenta ahora un mundo al cual le va a costar recuperarse de la gran crisis del covid-19. Los problemas de Chile se hacen más difíciles de abordar con una economía mundial débil, una reducida capacidad de crecimiento interno, un sistema político con dificultades para avanzar consistentemente en soluciones a los problemas de los chilenos, y el Estado muy poco eficaz para poder controlar la violencia de manera sostenible y dentro del Estado de Derecho. En momentos como estos se requiere una colaboración mucho más estrecha de la clase política para buscar soluciones a nuestros problemas construyendo sobre los logros de los últimos 30 años. Ese es el real desafío del proceso político y constituyente, construir con base en los logros, mejorando lo que la gente requiere para desarrollarse dignamente en paz y respeto. (El Mercurio)

Vittorio Corbo

«El 2021 va a ser un año de alto crecimiento, pero el crecimiento de tendencia se juega en la Convención Constitucional y el ordenamiento institucional y político que surja de ella» (1)

(1)  Perspectivas económicas en el segundo año del COVID, 4 abril 2021

(2) Exposición en Sofofa, 29 julio 2022

(3) La Tercera, 23 noviembre 2022

Después de una importante recuperación el año 2021, el mundo experimenta ahora inflaciones altas y crecientes y una generalizada desaceleración. Las altas inflaciones han sorprendido a los bancos centrales, que proyectaban que el alza de la inflación sería acotada y transitoria.

Los bancos centrales han estado respondiendo a la aceleración de la inflación subiendo las tasas de interés. Entre los países avanzados destaca la respuesta de la Fed, que adelantó y aumentó las alzas de tasas. Por su parte, el Banco Central Europeo (BCE) está más atrasado con el retiro de estímulos, ya que su programa de compra neta de activos terminó el 1 de julio y subió la tasa, por primera vez en 10 años, en 50 pb. en su reunión de este jueves, dejándola todavía en 0%. El BCE enfrenta el problema adicional del alza de los spreads de deuda de países miembros con altos niveles de deuda neta a producto —especialmente los de Grecia e Italia—, ante el anuncio de un aumento de la tasa, creando potenciales problemas de estabilidad financiera. El problema de los spreads de la deuda italiana se ha exacerbado debido a la renuncia de su primer ministro. Para enfrentar este problema, el BCE introdujo un nuevo programa de compra de bonos para acotar los diferenciales de tasas entre sus países miembros.

El alza de la inflación global ha estado acompañada de una desaceleración del crecimiento global, la cual ha sido el resultado de la combinación de los shocks de precios de materias primas y del petróleo resultante del conflicto bélico entre Rusia y Ucrania, las alzas de tasas, los confinamientos de China y la incertidumbre sobre el curso de la invasión rusa.

En particular, Estados Unidos se contrajo en el primer trimestre y posiblemente en el segundo. Hay una serie de factores que apuntan a que su desaceleración continuará: (1) la pronunciada alza de las tasas hipotecarias —que se han más que duplicado en lo que va del año— golpea al sector inmobiliario y a la construcción; (2) la caída de los ingresos reales, asociada a la aceleración de la inflación, reduce los ingresos reales que, junto a la caída de las expectativas de los consumidores, disminuyen el consumo real; y (3) la caída de riqueza generada por la caída de precios de los bonos y acciones también va a afectar al consumo. La banca de inversión y las encuestas de analistas le asignan una probabilidad sobre un 45% a que Estados Unidos experimente una recesión en los próximos 18 meses. Sin embargo, su desaceleración y eventual recesión serían acotadas, dado que los hogares tienen un nivel inusualmente alto de ahorros, las empresas han tenido buenas utilidades —y sus deudas tienden a ser más de largo plazo—, la generación de empleo sigue siendo robusta —pese a los problemas de oferta de trabajo—, y los bancos están muy bien capitalizados para apoyar a las familias y empresas.

Europa, en tanto, se desacelera afectada por el shock de precios de alimentos y energía, la reducción del suministro de gas natural ruso y la caída de la confianza de consumidores y empresarios. La desaceleración se profundizaría si se intensifica la reducción del suministro de gas ruso. La banca de inversión estima una probabilidad sobre el 40% de que Europa experimente una recesión el próximo año. Discrepando de lo anterior, yo estimo que la probabilidad de una recesión en Europa es mayor que una en Estados Unidos.

Por su parte, China también se desacelera, afectada por los confinamientos y el ajuste de los sectores inmobiliario y tecnológico. De hecho, su PIB se contrajo un 2,6% en el segundo trimestre con respecto al trimestre anterior. Por otro lado, el resto del mundo se desacelera también, afectado por la desaceleración de los países avanzados y de China, las alzas de tasas para controlar su inflación y el shock de precios de materias primas.

En Chile, a pesar del ajuste fiscal y monetario en curso, la inflación ha seguido subiendo, impulsada por el sobrecalentamiento aún presente tras los cuantiosos apoyos fiscales y monetarios y los retiros de fondos de pensiones de la segunda mitad del 2020 y del 2021, la pronunciada depreciación reciente del peso y el shock de precios de materias primas.

La depreciación del peso chileno se debe a la alta incertidumbre política e institucional interna, al alto déficit en cuenta corriente, a la caída del precio del cobre, el alza del precio del petróleo y a una Fed más agresiva con sus alzas de tasas. La intervención cambiaria reciente del Banco Central, para reducir la volatilidad de los precios financieros, ha contribuido en parte a fortalecer el peso en el corto plazo, la que de mantenerse va a contribuir a moderar la inflación.

La pronunciada alza de la inflación ha llevado también a un incremento importante de las expectativas de inflación a dos años y más, amenazando la convergencia de la inflación a la meta. Para contener el riesgo de un desanclaje de expectativas, que haría mucho más costoso llevar la inflación de vuelta a la meta, el Banco Central ha continuado con el proceso de alzas de tasa, subiéndola otros 75 pb. Al mismo tiempo, su Consejo comunicó que estima que serán necesarias nuevas alzas para llevar la inflación al 3% en dos años.

Con todo, la inflación debería comenzar a disminuir cuando se materialicen con más fuerza los efectos de las políticas fiscales y monetarias contractivas en la demanda interna, aunque el bono a entregarse en agosto va a tener un efecto inflacionario en el corto plazo. Ayudará también a reducir la inflación el que los precios de materias primas han estado cayendo en lo más reciente, afectados por la desaceleración global y particularmente de China, buenas condiciones climáticas y respuestas de oferta y demanda.

En cuanto a crecimiento, el Banco Central ha estado introduciendo una seguidilla de alzas de tasa para atenuar el sobrecalentamiento desde julio del 2021. El Congreso, por su parte, aprobó un presupuesto de la nación que reduce el gasto fiscal real del año 2022 en torno al 25% con respecto al año 2021. Los efectos de este ajuste monetario y fiscal se están manifestando en un PIB que se contrajo el primer trimestre con respecto al cuarto trimestre del 2021 y todo apunta a un segundo trimestre con crecimiento muy bajo o negativo. Como resultado, Chile tendría un muy bajo crecimiento este año y, en el escenario más probable, tendría una caída de producto el próximo.

Con el bajo crecimiento de estos dos años y un bajo crecimiento tendencial, va a ser muy difícil financiar las demandas sociales prioritarias de la población, por lo que urge darle un impulso al crecimiento tendencial. Para esto se requiere reducir la incertidumbre política e institucional interna, calibrar las reformas tributaria y de pensiones a esta realidad, tomando debida consideración de sus efectos en los incentivos al ahorro y a la inversión y darles una mayor prioridad a otras reformas que permitan aumentar el crecimiento tendencial, partiendo por agilizar trámites para la aprobación y ejecución de proyectos y comenzar a enfrentar el problema de la baja calidad de la educación. (El Mercurio)

Vittorio Corbo

Los shocks recientes en los precios de los alimentos, granos y combustibles —causados por la invasión rusa a Ucrania— le dan un nuevo impulso a la inflación global y aumentan el riesgo de que las inflaciones se tornen más persistentes y difíciles de controlar sin generar una severa recesión. Esto ha llevado a los bancos centrales a responder más agresivamente con alzas de tasas para intentar evitar este escenario.

Por ejemplo, en Estados Unidos, la sorpresiva inflación de mayo y la mayor extensión de las alzas de precios, desde alimentos y combustibles hasta otros bienes y servicios, llevaron a la Fed a acelerar las alzas de tasas. La Fed había comunicado que esperaba introducir dos alzas de tasas de medio punto cada una en junio y julio y una de un cuarto de punto en septiembre. Después de la sorpresa, decidió subir la tasa tres cuartos de punto en su reunión de junio, dejándola entre 1,5 y 1,75%. Además, en sus nuevas proyecciones de tasas conocidas en esa ocasión, proyecta una tasa de 3,4% en diciembre versus el 1,9% que proyectaba en marzo.

Por su parte, el Banco Central Europeo (BCE) ha comenzado a reducir los estímulos monetarios, dada la aceleración de la inflación en la zona euro. En el resto del mundo, en tanto, la mayoría de los países avanzados y emergentes enfrentan el mismo problema de aceleración de la inflación y sus bancos centrales también están subiendo la tasa de política.

Como resultado, las buenas perspectivas de crecimiento de la economía global que había a comienzos de año se han deteriorado con fuerza. En el caso de las principales economías, Estados Unidos se desacelera, afectado por el alza de la inflación, un menor impulso fiscal y los efectos de las alzas de tasas en un estrechamiento de las condiciones financieras, lo que ha estado afectando el consumo de durables y el sector inmobiliario. Además, si la Fed se ve obligada a subir la tasa en forma más agresiva para controlar la inflación, podría caer en recesión el 2023-2024. De hecho, encuestas recientes a analistas e informes de bancos de inversión elevan la probabilidad de una recesión a más de 40%. Europa —la región más afectada por la invasión rusa por su proximidad al conflicto y su alta dependencia del petróleo y gas rusos— corre un riesgo mayor que Estados Unidos de caer en recesión. China, que se ha desacelerado con fuerza por factores internos, tiene la inflación controlada y los instrumentos necesarios para evitar una desaceleración mayor que pudiese derivar en una recesión.

El deterioro del entorno externo es una muy mala noticia para los países emergentes. Producto de este deterioro, las condiciones financieras externas empeoran, los flujos netos de capitales se reducen, sus monedas se deprecian y los términos de intercambio caen en los países que no son importantes exportadores de granos, petróleo, carbón o gas. Los países emergentes más afectados son los que tienen altos déficits fiscales y en cuenta corriente, una duración más corta de su deuda, altos niveles de deuda pública a producto y mayor incertidumbre interna.

¿Cómo encuentra a Chile el deterioro del entorno externo? Las políticas de ajuste están haciendo el trabajo, toda vez que la demanda final y el PIB se han estado contrayendo y la generación de empleo pierde dinamismo. Sin embargo, el PIB aún está por sobre su nivel potencial y unido al shock de precios internacionales, sigue alimentando presiones inflacionarias, con una inflación anual que ya supera el 11% y expectativas que siguen alejadas de la meta.

El sobrecalentamiento aún presente, el alza de la inflación y de las expectativas de inflación y los mecanismos de indexación aumentan el riesgo de que la alta inflación resulte más persistente, incrementando el costo de llevarla de regreso a la meta. Ante este escenario, el Banco Central ha continuado subiendo la tasa, con un alza de 75 puntos base en su última reunión, llevándola a 9%. El estrechamiento de las condiciones financieras, el ajuste fiscal, la caída de las remuneraciones reales —tras el aumento de la inflación— y la desaceleración global deberían intensificar el ajuste de la demanda final, lo que unido a una menor variación de los precios de alimentos y combustibles, deberían contribuir a reducir la inflación. Por lo anterior, las nuevas alzas de tasas debieran ser más moderadas, terminando este ciclo en torno a 9,5%, y comenzar a descender más adelante, cuando la inflación empiece a transitar hacia la meta.

En cuanto a las perspectivas de más largo plazo, en su reciente visita a Canadá y Estados Unidos, el Presidente Boric resaltó la importancia de aumentar el crecimiento tendencial a una tasa de 4,5% anual, para contribuir a mejorar el bienestar de los chilenos y, en particular, satisfacer las demandas sociales de la población. Gran objetivo, pero con una tasa de crecimiento tendencial actual estimada por debajo del 2%, es una meta ambiciosa. El paupérrimo crecimiento tendencial actual es consecuencia del bajo crecimiento de la productividad —fenómeno de larga data—, de la caída de la inversión y del deterioro del capital humano por la pandemia.

Para dar un salto en crecimiento son importantes tanto las políticas económicas como las instituciones. En particular, si la Constitución, las leyes y el Estado no garantizan los derechos de propiedad, el respeto a la ley, la estabilidad macrofinanciera, ni generan un ambiente favorable a la competencia y a la inversión, será casi imposible dar un salto en crecimiento de largo plazo.

La economía global sigue deteriorándose, afectada por menores impulsos fiscales, el deterioro en las condiciones financieras; la prolongación de la invasión rusa y sus efectos en la incertidumbre y en los precios de energía, combustibles, alimentos y materias primas; los severos confinamientos en China; los efectos de las altas inflaciones en los ingresos reales de los hogares; y un (nuevo) deterioro en las cadenas de suministro.

Entre los países grandes, Estados Unidos sigue mostrando una demanda agregada robusta, con un consumo privado que se sigue expandiendo –apoyado en ahorros acumulados durante la pandemia y un mercado laboral sólido– y una inversión robusta –apoyada por las buenas utilidades de las empresas y las necesidades de expansión de capacidad–. Con todo, el sector inmobiliario se ha estado desacelerando, afectado por el deterioro en las condiciones crediticias en anticipo a alzas de tasas de la FED. Aunque el PIB se contrajo en el primer trimestre un 0,4% con respecto al trimestre anterior, esto se explica principalmente por el aumento en las importaciones netas y una caída de inventarios.

La Zona Euro (ZE) ha estado perdiendo impulso, afectada por el nuevo shock de precios de energía y alimentos y la incertidumbre asociada a la invasión rusa, dada su proximidad a la zona de conflicto. Por su parte, China se desacelera con fuerza. En abril, la producción industrial se contrajo un 7% con respecto al mes anterior y las ventas al detalle un 9,9%. Su desaceleración tiene causas que van más allá del aumento de los confinamientos e incluyen el ajuste de su sector inmobiliario –en respuesta a las restricciones crediticias que enfrenta–, y el ajuste de su sector tecnológico bajo el peso de nuevas regulaciones. Además, China ha introducido limitados estímulos fiscales esta vez y ha sido más cauta en bajar la tasa de interés, preocupada por un alza de la inflación y la fuga de capitales frente al aumento en las tasas de la FED.

De otra parte, las tasas de inflación, antes de la invasión rusa, eran altas como resultado de la expansión de la demanda resultante de las muy expansivas políticas fiscales y monetarias de apoyo durante la pandemia, especialmente en Estados Unidos, el gran salto en la demanda de bienes y los continuos problemas en las cadenas globales de suministro. Una vez comenzada la invasión, la inflación global recibió un nuevo impulso, producto de los shocks de precios resultantes de ese evento, de las restricciones a las exportaciones de varios países y de los nuevos problemas en las cadenas de suministro. Frente a esto, los principales bancos centrales están reaccionando con políticas más restrictivas para evitar una aceleración de la inflación, que termine en un costoso aumento de las expectativas de inflación.

Así, en Estados Unidos, la minuta de la FED publicada esta semana, revela que los miembros de su Comité de Política Monetaria planean hacer dos alzas de tasa, de medio punto porcentual cada una, en las próximas dos reuniones, y Powell, su presidente, afirmó recientemente que harán todo lo necesario para llevar de regreso la inflación a un 2%. Por su parte, el Reino Unido, que tiene una situación inflacionaria parecida a la de Estados Unidos, inició las alzas de tasas con anterioridad y lo continúa haciendo. Además, también experimenta el shock adicional de una menor integración con la Unión Europea como consecuencia del Brexit. En tanto, en la ZE, el alza de la inflación ha estado más afectada por el alza de precios de la energía, pero igual el BCE comienza a mostrar una mayor preocupación por la alta inflación y se prepara para comenzar a reducir los estímulos. En contraste, Japón y China han sido una importante excepción a las alzas de la inflación.

En estas circunstancias, las proyecciones de crecimiento global han estado experimentando importantes correcciones a la baja en un marco de alta incertidumbre. Incluso la palabra recesión se hace cada vez más frecuente. Con todo, una recesión en Estados Unidos es menos probable que una recesión en la ZE. China, de otra parte, está experimentando una importante desaceleración, pero es poco probable también que termine en una recesión.

Pasando al caso chileno, el deterioro del entorno externo se da cuando la economía está en plena desaceleración como consecuencia de políticas necesarias para corregir los desequilibrios macroeconómicos, generados a partir de cuantiosos apoyos fiscales y crediticios y del retiro de ahorros acumulados en los fondos de pensiones. Las alzas de tasas y la política fiscal restrictiva están contribuyendo a desacelerar la demanda y disminuir la brecha entre el PIB y su nivel potencial. Destaca la contracción que experimentaron tanto el PIB como la demanda final en el primer trimestre de este año. La contracción de la demanda final afectó tanto al consumo privado como a la inversión, especialmente a esta última.

En la categoría consumo privado, destacan dos trimestres consecutivos con caídas en el consumo de durables y el progreso de la recuperación de los servicios. En cuanto a la inversión, todos sus componentes se contrajeron en el primer trimestre, afectada por las alzas de tasas y la alta incertidumbre reinante. Es muy probable que el PIB se vuelva a contraer con respecto al trimestre anterior en el segundo y tercer trimestre. Sin embargo, a pesar del avance en reducir el sobrecalentamiento, la inflación ha seguido aumentando, principalmente por el nuevo shock de precios internacionales. El sobrecalentamiento –aún presente–, las alzas de la inflación y sus expectativas y los mecanismos de indexación aumentan el riesgo de que la alta inflación se haga más duradera, con altos costos para los hogares más pobres, para la eficiencia en la asignación de recursos y el crecimiento.

Ante este escenario, el Banco Central ha continuado subiendo la tasa, llevándola a 8,25%. Dada la aceleración reciente de la inflación y el mayor riesgo de que esta se haga más persistente, el Banco Central debería seguir subiendo la tasa, aunque las futuras alzas debieran ser más moderadas, dada la desaceleración global y local. Así, el ciclo de alzas podría concluir con una tasa en torno al 9% en los próximos meses.

Además del problema del deterioro externo, de inflación y de la desaceleración económica, el Gobierno enfrenta otras dificultades, como el aumento del terrorismo en la Araucanía, de la delincuencia y de la violencia urbana, y la incertidumbre institucional asociada al proceso constitucional en curso.

Sin una Constitución y leyes que hagan posible tener un Estado que funcione, con instituciones sólidas, derechos de propiedad robustos, el respeto de la Ley, estabilidad macroeconómica y financiera, una economía competitiva e integrada al mundo, y un ambiente favorable a la inversión, va a ser muy difícil retomar tasas de crecimiento que nos permitan seguir avanzando en satisfacer en forma sustentable las demandas sociales, independiente de cualquier lista de derechos que se persiga garantizar. (El Mercurio)

Vittorio Corbo

Cuando la economía global se estaba recuperando del shock de la pandemia —aún con problemas en las cadenas de suministros—, la inflación vuelve a acelerarse, ahora por el alza en los precios de los alimentos, combustibles y materias primas, causada por la guerra entre Rusia y Ucrania. A estos shocks se agrega el rebrote de contagios y los extensos confinamientos para limitarlos en China, los que afectarán las cadenas de suministros y el crecimiento de China y del mundo.

Estos nuevos shocks golpean a Estados Unidos y la zona euro (ZE) cuando ya tienen inflaciones altas, tasas de interés reales de política negativas, mercados laborales ajustados y expectativas de inflación al alza. La Fed y el BCE han sido muy complacientes, manteniendo tasas bajas a pesar de la alta inflación, la recuperación del producto y las bajas tasas de desempleo. Como consecuencia, existe un alto riesgo de que las expectativas de inflación se desanclen en Estados Unidos y la ZE, lo que requeriría respuestas de política más agresivas de sus bancos centrales para controlar la inflación, justo cuando sus economías se están desacelerando por el nuevo shock de precios y China enfrenta nuevos problemas.

De hecho, la Fed reconoce ahora que la economía muestra claras señales de sobrecalentamiento. Sus consejeros han expresado que es necesario acelerar el retiro de los estímulos monetarios. En particular, su presidente da por descontado que la tasa subirá medio punto porcentual en su reunión de la próxima semana. En paralelo, el mercado proyecta que la tasa de política alcanzaría el 2,7% en diciembre de este año, con alzas de medio punto porcentual en todas las reuniones de este año. El mercado se ajusta a una Fed más agresiva y a una desaceleración del crecimiento, con bajas en las tasas de inflación implícita en los bonos a 5 años y con bajas en los precios de las acciones. Por su parte, el BCE se alista para reducir su balance y luego comenzaría a subir su tasa de política.

Preocupa que la combinación de sobrecalentamiento, lentitud del retiro de los estímulos monetarios y un nuevo shock de oferta dificulten la tarea de llevar la inflación de regreso a la meta sin generar una recesión. Hay evidencia empírica de lo difícil que es reducir una inflación alta cuando la economía está sobrecalentada. En efecto, para el caso de Estados Unidos, como documentan Domash y Summers (2022), desde 1955 han habido ocho casos de inflaciones de salarios sobre el 5% y tasas de desempleo bajo el 4%, que es la combinación vigente hoy, y en todos ellos bajar la inflación condujo a una recesión.

Si la Fed termina introduciendo alzas más agresivas de tasas, los grandes damnificados serían los países emergentes y en desarrollo, que experimentarían salidas de capitales, alzas de spreads de deuda, depreciaciones de las monedas y condiciones crediticias más estrictas. De hecho, el FMI estima que un 60% de los países en desarrollo de ingresos bajos ya están experimentando problemas para servir su deuda. La ZE, que tiene una alta dependencia del gas y el petróleo ruso, está sufriendo un gran aumento de sus precios e incertidumbre con respecto a su abastecimiento, lo que impacta en su inflación y su actividad.

En esta dirección, el Informe de Perspectivas de la Economía Mundial del FMI (conocido como WEO), publicado la semana pasada, redujo significativamente las proyecciones de crecimiento que había presentado en enero pasado, rebajando ocho décimas su proyección de crecimiento global de este año, de 4,4 a 3,6%, y de 3,8 a 3,6% para el próximo. Las principales correcciones en las proyecciones fueron para la ZE, China e India. Para China, el FMI ahora proyecta un crecimiento de solo un 4,4% este año y de 5,1% el próximo, proyecciones que con la intensificación de los confinamientos es muy probable que sufran nuevas correcciones a la baja, a pesar del nuevo plan de infraestructura anunciado por su gobierno. La revisión del FMI está acompañada también de un alza significativa en la inflación proyectada para la mayoría de los países.

Un supuesto importante de estas proyecciones es que Estados Unidos logra un aterrizaje suave, sin caer en recesión, y que la invasión rusa no desemboca en un conflicto mayor. El balance de riesgos de sus proyecciones de crecimiento está, además, sesgado a la baja. Los principales riesgos según el WEO son un posible deterioro de la guerra; un escalamiento de las sanciones a Rusia; una desaceleración más pronunciada de lo proyectado en China; un nuevo estallido de contagios por la aparición de nuevas variantes del virus; alzas más pronunciadas de tasas de la Fed que generen una recesión en EE.UU. y deterioren las condiciones financieras de los países emergentes y en desarrollo. Todo esto en medio de un gran aumento de la incertidumbre global.

Este deterioro del panorama global y de China encuentra a Chile en pleno ajuste para reducir los desequilibrios macroeconómicos —inflación alta y creciente y un importante déficit en la cuenta corriente—, que resultaron de la combinación de sustanciales apoyos fiscales y monetarios para la ciudadanía por la pandemia y de los retiros de fondos previsionales. El nuevo shock de precios de alimentos y combustibles le está dando otro impulso a la inflación. Ante este escenario, el Banco Central debería seguir subiendo la tasa, para evitar que las presiones inflacionarias se arraiguen y que se desanclen las expectativas de inflación.

El alza de la inflación, que golpea especialmente a los grupos de bajos ingresos, crea presión por programas de apoyo para aliviar la situación de estos grupos. En este contexto, el reto para la autoridad fiscal es introducir compensaciones focalizadas, dada la necesidad de avanzar en reducir el sobrecalentamiento y la consolidación fiscal, más aún cuando las cuentas fiscales se verán impactadas negativamente también por las alzas de las tasas de interés internacionales.

El escenario de mediano plazo en Chile también es preocupante por las cicatrices de la pandemia —quiebras de empresas y pérdida del capital específico físico y humano asociado, menor acumulación de capital, menor crecimiento de la fuerza de trabajo y pérdida de capital humano, por el prolongado cierre de las escuelas y la menor capacitación laboral—; y por la alta incertidumbre política e institucional interna y sus efectos en la inversión.

Sin considerar los potenciales cambios a la institucionalidad, el FMI proyecta para Chile un crecimiento promedio anual de solo 1,5% para el período 2022-2025, cifra que no difiere mayormente de lo proyectado por organizaciones locales. Cifras de crecimiento de esa magnitud hacen muy difícil poder satisfacer las demandas sociales legítimas de la población. Esto sucede en momentos en que la discusión de los artículos de la nueva Constitución sugiere un debilitamiento del sistema político, del sistema judicial, de la institucionalidad fiscal, de la autonomía del Banco Central, de los derechos de propiedad y de la separación de poderes. De aprobarse, será sin duda un duro golpe a nuestras oportunidades para retomar el progreso. Vienen años difíciles para Chile. (El Mercurio)

Vittorio Corbo